Métodos de valoración de empresas: cómo saber cuánto vale una empresa

Valorar una empresa es estimar cuánto vale como negocio en marcha, lo que casi nunca coincide con el valor de su patrimonio contable. Los métodos más usados son tres: el del balance, que parte de los activos y pasivos; el de múltiplos, que compara con transacciones de empresas similares; y el de flujos de caja descontados, que calcula el valor presente de lo que la empresa generará en el futuro. En Colombia, además, la ley tributaria fija un valor mínimo para la venta de acciones que no cotizan en bolsa. ¿Cómo funciona cada método y cuál conviene usar?

Para qué se valora una empresa.

Una empresa se valora cuando va a venderse o a comprarse, cuando entra un nuevo socio o sale uno de los actuales, cuando se busca financiación o inversionistas, en fusiones y escisiones, en procesos de sucesión o de liquidación de la sociedad conyugal, y cuando los administradores quieren saber si su gestión está creando valor.

En todos esos casos la pregunta es la misma: ¿cuánto pagaría por la empresa un comprador bien informado? Y la respuesta no está en la contabilidad, por dos razones.

La primera es que la contabilidad registra muchos activos por su costo histórico y no por su valor actual. La segunda es que hay recursos que generan valor y no aparecen en el balance: la clientela, la marca, el conocimiento de los empleados, los contratos vigentes. Por eso existen los métodos de valoración.

Datos del ejemplo.

Aplicaremos los tres métodos a la misma empresa comercial, con estas cifras:

Método del balance.

Parte del estado de situación financiera y ajusta cada activo y cada pasivo a su valor de mercado. El valor de la empresa es la diferencia entre los activos y los pasivos ajustados.

Supongamos, para ilustrarlo con cifras sencillas, una empresa con activos fijos por $1.000, inventarios por $50, efectivo por $50 y deudas por $900. Su patrimonio contable es de $200. Si los activos fijos valen hoy $1.500 en el mercado y los inventarios $100, el patrimonio ajustado es 1.500 + 100 + 50 − 900 = $750.

Tiene variantes. El valor en libros toma el patrimonio contable sin ajustes; el valor de liquidación estima lo que se obtendría vendiendo los activos por separado y pagando las deudas, descontando los costos de cerrar el negocio.

Ventaja: parte de cifras conocidas y verificables. Limitación: valora los activos por separado, y lo que busca un comprador es el valor de todos ellos funcionando juntos. Un local, unos equipos y un inventario valen más como negocio en marcha que vendidos uno a uno, y esa diferencia es precisamente lo que este método no captura.

Método de múltiplos.

Consiste en aplicar a la empresa la relación que se ha pagado en transacciones de empresas similares entre su precio y alguna de sus cifras. Los múltiplos más usados son el valor sobre EBITDA, el precio sobre utilidades y el valor sobre ventas.

Supongamos que en el sector comercial se han vendido empresas por cinco veces su EBITDA. Aplicado a la empresa del ejemplo, 5 × 100.000.000 = $500.000.000.

Ese resultado es el valor de la empresa, que corresponde a todos los que la financian. Para llegar al valor del patrimonio, que es lo que se vende a un comprador de acciones, hay que restar la deuda financiera y sumar el efectivo: 500.000.000 − 23.000.000 + 31.000.000 = $508.000.000.

Ventaja: es sencillo y refleja lo que el mercado está dispuesto a pagar. Limitación: no explica por qué un sector vale un determinado múltiplo, y en Colombia es difícil conseguir información confiable de transacciones comparables, sobre todo de empresas pequeñas.

Método de flujos de caja descontados.

Se basa en un principio: un activo vale lo que generará en el futuro. El valor de la empresa es el valor presente de los flujos de caja libre que se espera que produzca, descontados a una tasa que refleja el riesgo.

Se hace en cuatro pasos:

• Proyectar los flujos de caja libre para un periodo explícito, normalmente de cinco a diez años.
• Estimar el valor terminal, que representa lo que la empresa valdrá al final de ese periodo, suponiendo un crecimiento moderado y constante a partir de allí.
• Descontar todo a valor presente con una tasa que refleje el costo del capital y el riesgo del negocio, como se explica en el artículo sobre el valor presente neto.
• Restar la deuda financiera y sumar el efectivo para llegar al valor del patrimonio.

Supongamos que la empresa del ejemplo proyecta flujos de caja libre de $55, $58, $61, $64 y $67 millones para los próximos cinco años, que a partir de allí crecerán un 3% anual, y que la tasa de descuento es del 15%:

El valor terminal se calcula como el flujo del año 5 aumentado en el crecimiento, dividido entre la tasa de descuento menos el crecimiento: 67.000.000 × 1,03 ÷ (0,15 − 0,03). Sumando el efectivo y restando la deuda financiera, el valor del patrimonio es de unos $495.600.000.

Ventaja: es el método más completo, porque liga el valor al plan de negocio y obliga a explicar cada supuesto. Limitación: es muy sensible a la tasa de descuento y al crecimiento. En el ejemplo, más de la mitad del valor está en el valor terminal, y un punto de diferencia en la tasa cambia el resultado en decenas de millones.

Comparación de los resultados.

Los tres métodos aplicados a la misma empresa dan resultados distintos:

La distancia entre el valor contable y los otros dos es normal en una empresa rentable: el mercado paga por la capacidad de generar utilidades, no por el costo histórico de los activos. Que los métodos de múltiplos y de flujos lleguen a cifras cercanas da confianza en el rango.

Por eso lo recomendable no es elegir un solo método, sino usar el de flujos descontados como principal y los otros dos para contrastar. Una valoración no da un precio exacto, sino un rango razonable desde el cual negociar.

El valor mínimo fiscal de las acciones.

En Colombia, la valoración tiene además un piso tributario cuando se venden acciones o cuotas de sociedades que no cotizan en bolsa. Así lo dispone el artículo 90 del E.T.:

«En el caso de acciones que no coticen en bolsa, se presume que el precio de enajenación no puede ser inferior al valor intrínseco incrementado en un treinta por ciento (30%).»

El valor intrínseco es el patrimonio contable dividido entre el número de acciones, es decir, el resultado del método del balance sin ajustes. En el ejemplo, el precio de venta de la totalidad de las acciones no podría declararse por menos de 228.000.000 × 1,3 = $296.400.000.

Esta regla no dice cuánto vale la empresa, sino cuánto debe declararse como mínimo para efectos del impuesto. Pero conviene tenerla presente al negociar: una venta pactada por debajo de ese valor puede generar para el vendedor un impuesto calculado sobre un precio que no recibió.

A continuación respondemos las preguntas frecuentes de nuestros lectores.